İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler
Doç.Dr.Ali HEPŞEN
İstanbul Üniversitesi İşletme Fakültesi
Finans Anabilim Dalı
İpotek edilen gayrimenkulün satın alınması amacıyla verilen kredilerin bir araya getirildikten sonra menkul kıymete dönüştürülmesinde farklı yapılar kullanılmaktadır. İpoteğe dayalı menkul kıymet (Mortgage Backed Securities-MBSs) yapılarını şu şekilde sıralamak mümkündür:
İpoteğe Dayalı Ödeme Aktarmalı Menkul Kıymetler (Mortgage Pass Through Securities-MPSs)
- Teminatlı İpotek Yükümlülükleri (Collateralized Mortgage Obligations-CMOs/Real Estate Mortgage Investment Conduits-REMICs)
- Getirisi Ayrılan İpoteğe Dayalı Menkul Kıymetler (Stripped Mortgage Backed Securities-SMBs)
- İpoteğe Dayalı Tahviller (Covered Bonds/ Mortgage Backed Bonds-MBBs)
İpoteğe Dayalı Ödeme Aktarmalı Menkul Kıymetler (Mortgage Pass Through Securities-MPSs)
İpoteğe dayalı ödeme aktarmalı menkul kıymetler (MPS), ipotek kredilerinden oluşan bir havuzun sahiplik hakkını ve bunlardan sağlanan ödemeleri temsil etmektedir. İlk kez, 1970 yılında, Ginnie Mae garantisi ile ihraç edilen MPS’ler, İDMK türleri içerisinde en çok kullanılan menkul kıymet türüdür. Önceleri sabit faizli ipotek kredilerinin menkul kıymetleştirilmesi ile başlayan MPS uygulaması, daha sonra değişken faizli, artan tutarlı ve indirimli ipotek kredilerinin de menkul kıymetleştirilmesi ile genişlemiştir.
MPS yapısı içerisinde yer alan ihraçcı kurum, öncelikle benzer nitelikteki ipotek kredilerini, bu kredilerin ilk sahibi olan kredi veren kurumdan, satın alarak bir ipotek havuzu oluşturmaktadır. Daha sonra ihraçcı kurum, bu kredilere dayalı menkul kıymetleri yatırımcılara ihraç etmektedir. Ayrıca kurum, kredi borçlularından ipotek kredilerine ilişkin ödemeleri toplayıp, ilgili servis ve garanti ücretlerini düştükten sonra, bunları yatırımcılara aynen aktarmak zorundadır.
Sistemde bulunan yedd-i emin sayesinde saklanmaya alınan ipotek kredileri menkul kıymetler için teminat vazifesi görmektedir. Söz konusu menkul kıymetleri satın alan yatırımcılar ise ipotek havuzunun sağlayacağı nakit akımları üzerinde, satın alacakları menkul kıymet pay oranı kadar mülkiyet hakkına sahiptirler. Bir başka ifade ile havuzda yer alan kredilerin geri ödenme planlarına göre yatırımcılara her ay sahip oldukları pay oranında anapara ve faiz ödemesi yapılmaktadır.
Bu yapının bir özelliği olarak, kredi veren kurum, menkul kıymetleştirme işleminde kullanılacak kredilerini bilançosunun dışına çıkartmakta, dolayısıyla kredilere ilişkin riskler de yatırımcılara transfer edilmektedir. Doğal olarak ipotek kredilerine ilişkin risklerin varlığı, menkul kıymet sahiplerinin eline geçecek olan nakit akımlarının tahmin edilmesini de engellemektedir.
MPS yapısı içerisinde ipotek kredilerine ilişkin geri ödeme taksitlerinden ödenmeyenler olursa, bu durum menkul kıymet sahiplarine aynen yansıtılmaktadır. Dolayısıyla, taksitlerin ödenmemesi yatırımcılar açısından kredi riskini doğurmaktadır. Ayrıca, piyasa faiz oranlarının kredi faiz oranını altında kaldığı dönemlerde, kredi borçlusunun aldığı krediyi vadesinden önce kapatma hakkı bulunmaktadır. Bu durumda, menkul kıymetler vadelerinden önce itfa edildiklerinden yatırımcılar da erken ödeme riski ile karşılaşmaktadır.
Yatırımcıların karşılaşabileceği riskler, menkul kıymetin fiyatına ve getirisine yansımaktadır. MPS’lerin dayanağı olan havuzda birkaç ipotek kredisi olabileceği gibi birkaç bin ipotek kredisi de olabilmektedir. Yani her durumda ipotek havuzuna ilişkin bir portföy çeşitlendirmesi söz konusudur. Hem portföy çeşitlendirmesi hem de devlet destekli kurumlardan ya da özel sigorta şirketlerinden sağlanan garantiler sayesinde menkul kıymete ilişkin riskler en aza indirilmeye çalışılmaktadır.
ABD’de MPS’lerin çoğunluğu kamusal ya da kamu destekli kurumlar olan Ginnie Mae, Fannie Mae ve Freddie Mac tarafından ihraç ve/veya garanti edilmektedir. Bu sayede piyasada istikrar, kredi desteği ve yatırımcıları çekmek için gerekli standardizasyon sağlanmış olmaktadır. Ginnie Mae, MPS’lere belirli standart özellikleri taşımaları koşuluyla ihraç için garanti veren devlet kurumudur. Bu kurum tarafından verilen garanti kesin bir devlet garantisidir ve menkul kıymete ilişkin ödemelerin-kredi borçluları ödemese dahi-aksamadan yatırımcılara tam ve zamanında aktarılmasını ifade etmektedir.
Ginnie Mae’nin MPS’leri sigorta şirketleri, emeklilik fonları ve risk almak istemeyen bireysel yatırımcılar tarafından talep edilmektedir. Fannie Mae ve Freddi Mac ise, yarı resmi ve hisse senetleri borsada alınıp satılabilen kurumlardır. Bu kurumlar sigortasız veya özel sektör kurumlarınca sigortalanmış ipotek kredilerini, bu kredileri veren kurumlardan satın alarak, kendilereri ipotek havuzu oluşturmakta ve buna dayanarak ödeme aktarmalı menkul kıymetleri ihraç etmektedirler. Fannie Mae ve Freddi Mac tarafından oluşturulan havuzlarda yer alan krediler standart olmayabilmekte ve havuzlar farklı faiz oranlı kredilerden oluşturulabilmektedirler. Ginnie Mae’de ABD Hükümeti’nin tam garantisi ile ihraçlar gerçekleştirilirken; Fannie Mae’nin ve Freddi Mac’in gerçekleştirdiği ihraçlarda sadece bu kurumların garantisi bulunmaktadır.
Aşağıdaki tabloda ABD’de kamusal kurumlar tarafından ihraç ve/veya garanti edilen MPS’lerin türleri ve bazı temel özellikleri yer almaktadır:
MPS’lere İlişkin Bazı Temel Özellikler
| Menkul KıymetTürü | Garanti | Minimum Yatırım Tutarı | Ödeme Tarihi |
| GINNIE MAEI VE II | Faiz ve anaparanın tam ve zamanında ödenmesi hükümetin garantisi altında | 25.000 $ | Ginni Mae I için her ayın 15’i Ginnie Mae II için her ayın 20’si |
| FANNIE MAEMBS | Faiz ve anaparanın tam ve zamanında ödenmesi Fannie Mae’nin garantisi altında | 1.000 $ | Her ayın 25’inde |
| FREDDIE MAC PC | Faiz ve anaparanın tam ve zamanında ödenmesi Fannie Mae’nin garantisialtında | 1.000 $ | Her ayın 15’inde |
| FREDDIE MACGOLD PC | Faiz ve anaparanın tam ve zamanında ödenmesi Freddie Mac’in garantisi altında | 1.000 $ | Her ayın 15’inde |
Genel olarak incelendiğinde, MPS’lerin nakit akımları aylık kredi geri ödemelerinin faiz ve anapara kısmı ile erken ödemelerden oluşmaktadır. Burada belirtilen ödeme unsurlarından ilk ikisi normal koşullarda yatırımcıların menkul kıymetten beklediği nakit akımlarıdır. Ancak, ipotek kredisi alanların piyasa koşullarındaki değişmelere ya da kendi durumlarındaki iyileşmelere bağlı olarak kredi borç bakiyelerini vadelerinden önce kapatmaları durumunda oluşan erken ödemeler, menkul kıymet sahiplerine aynen nakit akımı olarak yansıtılmaktadır.
İpoteğe dayalı ödeme aktarmalı menkul kıymetlerin nakit akımları dayandıkları ipotek kredilerinin nakit akımlarına bağlı olmakla birlikte, miktar bakımından iki grup nakit akımı arasında farklılıklar vardır. MPS’lerin nakit akımları dayandıkları ipotek kredilerinin nakit akımlarından daha azdır. Aradaki fark, menkul kıymet ihracına ilişkin servis ve garanti ücretlerine gitmektedir.
Belirtilen özellikleriyle MPS’ler, beraberlerinde birtakım riskler taşımakla birlikte yatırımcılar için iyi birer tercih nedeni olmaktadır.